各种IPO相关的传闻绝非空穴来风。编者按：本文来自微信公众号Alter聊科技（ID：spnews），作者：顾青云，编辑：沈菲菲，微新创想经授权发布。“SHEIN已秘密提交材料，申请在美国上市”的消息不胫而走。然后则是熟悉的剧情，SHEIN官方对传闻矢口否认。作为国内最受瞩目的明星独角兽，SHEIN已经多次传出将赴美上市。最早可以追溯到2020年前后，此后每年都会出现SHEIN筹备上市的报道。即便官方的态度耐人寻味，但IPO已然成了这家跨境电商新贵的“公开秘密”。对于SHEIN的上市，似乎只剩下时间和时机问题，可透过表象再深挖一层的话：上市并不是什么稀缺话题，为何SHEIN的IPO之路被如此关注，以至于剧情越来越扑朔迷离？
01 当SHEIN开始改善形象
《论语》中有一句话叫“听其言而观其行”。SHEIN官方对上市传闻不予置评的背后，却早已开始了一场有计划的行动。过去很长一段时间里，SHEIN身上最鲜明的标签都离不开神秘二字。创始人许仰天属于“内生型”的风格，拒绝任何形式的外部曝光，不管是同行交流，还是媒体采访。即使SHEIN的市值一度高达千亿美金，外界对其仍知之甚少。变化出现在2022年下半年。英国知名时尚媒体Drapers对SHEIN进行了独家专访，采访对象是SHEIN全球政府事务负责人Leonard Lin，曾在淡马锡负责公共关系事务。对于这样的转变，Leonard的解释是外界对SHEIN有误解，尤其是对SHEIN业务模式的误解，并承诺未来会披露更多的信息。如果说接受采访是SHEIN不再保持神秘的开始，2023年2月份发送给投资者的运营文件颇有些“秀肌肉”的味道：SHEIN的目标是到2025年实现585亿美元的年营收，远高于2022年的227亿美元，并于2023年内上市；预计到2025年，SHEIN的商品交易总额将增长至806亿美元，较2022年增长174%。几乎在同一时间，SHEIN不断为冲刺上市做准备：Bear Stearns前投资银行家Donald Tang担任SHEIN执行副董事长，主要负责IPO事宜；同期有传闻称，SHEIN已经聘请了美国银行、高盛和摩根大通负责IPO工作。进入2023年5月份以后，除了与IPO直接相关的动作，SHEIN也在有意改善其在美国市场的品牌形象，涉及设计版权、环境保护、商业模式、工人待遇等多个焦点课题。比如SHEIN官微在5月16日发布消息称，将与美国可持续时尚企业QUEEN OF RAW建立合作伙伴关系，通过采购其他品牌的服装过剩面料进行再利用，减少原材料使用和全新面料消耗，致力在2050年前实现全面可循环愿景。而在稍早之前，有国外媒体在报道中揭示了SHEIN的生产过程不够环保、工厂员工工作强度大等问题。再比如SHEIN官方微信号在6月26日发布的消息，将推出“希有引力”计划，从一直主打的女装品类扩张至鞋包首饰、美容彩妆、家居用品、运动产品、3C用品等全品类。有媒体在报道中认为，SHEIN在为上市进行最后的冲刺，相较于“快时尚”带来的负面影响，SHEIN亟需塑造新的商业故事。和同类型的企业相比，SHEIN依旧是一家低调的公司，许仰天并未冲在台前抛头露面，也不像某些公司那般到处宣扬业绩。但SHEIN对待媒体的态度转变，商业与资本叙事的变轨，以及对舆论的刻意迎合，或多或少都预示着，在一次次“狼来了”的故事后，SHEIN的IPO已经到了冲刺阶段。
02 “上市身份”仍存在疑问
有些蹊跷的并不是SHEIN是否准备上市，而是“秘密提交材料”的传闻，并且被美国国会从侧面予以证实。熟悉国内互联网商业的都知道，滴滴也曾以“秘密交表”的方式赴美上市，但最终因为数据安全问题被处以80.26亿元的巨额罚款。就这一点而言，SHEIN想要将美国作为上市地点，势必要先在国内解决合规问题，“秘密交表”的方式无异于在“玩火”。中国本土的制造业和供应链优势，可以说是SHEIN在海外市场攻城略地的基石，但“中国企业”的身份可能会给SHEIN带来不小的麻烦。以至于坊间出现了一种热门猜测：如果选择在美股上市，SHEIN给人的印象可能是一家新加坡企业。曾经有媒体报道称，SHEIN在将一家新加坡公司作为其事实上的控股公司后，正在积极扩大其新加坡办事处的规模，目标是到2022年底将其新加坡员工人数增加四倍，达到200名左右，并且在2021年已经注销了其主营业务南京顶加信息技术有限公司。可以佐证的是，在新加坡注册的Roadget Business Pte 成立于2019年，自2021年底以来一直是运营SHEIN全球网站的法人实体，包括SHEIN商标在内的多项核心知识产权，均部署在Roadget公司的名下。而在LinkedIn上的公司简介页面上，SHEIN的总部地址也被标记为新加坡。甚至有“小道消息”报道称，SHEIN创始人兼首席执行官许仰天，或已成为新加坡永久居民。有媒体就这个问题向SHEIN官方咨询，并没有直接回答是否已将其法律和行政总部迁至新加坡，只是说SHEIN在中国、新加坡和美国在内的主要市场设有运营中心，许仰天是否是新加坡永久居民的问题则不予置评。倘若以中国企业的身份赴美上市，意味着SHEIN可能要经历一些无端的指责和打压，而新加坡企业的身份可能是一条“绿色通道”。毕竟在2023年5月初，美国二十几名议员就联名呼吁美国证券交易委员会停止SHEIN的任何首次公开发行股票，部分议员对中国企业在美IPO表示担忧。虽然这份公开信函中没有涉及SHEIN以何种身份上市，但从侧面证实了SHEIN“秘密交表”的行为。鉴于滴滴事件的教训，新加坡企业的身份大概率会是SHEIN已经做出的选择。通过实控及运营主体的在物理空间上的转换，或许就是SHEIN找到的避险路线，某种程度上为走进二级市场铺平了道路。不过，SHEIN的崛起离不开中国庞大的供应链，没有中国制造业的优势，无法复刻如此快的成长速度，以新加坡企业的身份IPO可能是一个权宜之计，中国供应链仍然是SHEIN无法割舍的生存根基。
03 高光之外的增长压力
相较于SHEIN去哪上市、用什么身份上市，更有针对性的问题在于，SHEIN为何要在这个时候逆风上市？对于SHEIN的崛起，被提及最多的一个词是“小单快反”，即不断分析客户数据，对每件物品进行小批量投放，用外贸交易中获得的高额利润，给予工厂小批量个性化（柔性定制）订单以生产补贴，一旦需求得到证实（比如商品很快售罄），就会立即下注加大订单，进而在激烈的市场竞争中获得了独特优势。所有的商业模式都有“钝化”的时候，SHEIN也不例外。综合媒体和券商的分析报道，2022年SHEIN营收达240亿美元，同比增长52.8%，利润为7亿美元，对比2021年57%的营收同比增速和11亿美元的利润，首次出现年度营收增速下滑、利润下跌的情况，而且2022年多个月份的日活跃用户数量维持环比仅有个位数增长。不及预期的业绩表现，直接影响着投资人的情绪。2022年4月，SHEIN完成了由Tiger Global Management、红杉中国、泛大西洋投资集团、顺为资本等参与的10亿美元融资，估值达到1000亿美元。但在2023年5月的新一轮融资中，SHEIN的最新估值为660亿美元，缩水了1/3以上。一种比较牵强的解释是，SHEIN有意压低了估值，以便在IPO后有一定的上涨空间。无论这种说法是否站得住脚，比起一年多前的乐观预判，SHEIN的想象空间和增长势头均已经打了不小的折扣，甚至传出了供应商“撤退”的消息。其中可能有外部因素的制约，譬如Temu、速卖通、TikTok等外部平台的挑战，全球经济的不景气等等，SHEIN则需要找到走出“疲态”的新路径。与之相对应的一幕：SHEIN在2023年动作频频，在日本等多地尝试了线下店模式，在巴西、美国等启动了平台模式，简单来说就是，除经营自有品牌外，SHEIN还将允许本土和国际第三方商家入驻，向亚马逊看齐，以满足顾客对产品种类日益增长的需求。SHEIN求新、求变、求增长的决心不可谓不强烈，可新商业模式的验证、护城河的开辟以及用户习惯的培养，都需要时间和资金，而上市恰恰是最高效的融资方式。虽然SHEIN在官方口径对IPO的态度并不热烈，却是战略上理性且务实的选择，各种IPO相关的传闻绝非是空穴来风。再现实一些的话，自2014年成立以来，SHEIN已经经历了F轮融资，投资方超过10家，且不少投资方都是跟投多轮，给予了SHEIN真金白银的长期支持。一旦估值出现缩水，就预示着投资人的利益可能被损害，压力将层层传递给公司的领导层和创始人，IPO正是“泄压”的阀门所在。
04 写在最后
至少就目前来看，SHEIN照旧是资本市场的优质标的。就估值而言，在未上市的超级独角兽中，SHEIN仅次于字节跳动和SpaceX，话题性不言而喻；在市场层面，SHEIN的流量基础、盈利能力、商业价值等不乏闪光点。即使增速出现了下滑，导致估值下降，仍然有上市的机会，就像上市的传闻屡被澄清，又频频出现新的传闻。种种迹象表明，SHEIN已经为上市做好了准备，华尔街或将迎来近年来最大的资本盛宴。本文为专栏作者授权微新创想发表，版权归原作者所有。文章系作者个人观点，不代表微新创想立场，转载请联系原作者。如有任何疑问，请联系http://www.idea2003.com/。