站在北京亦庄山姆会员店巨大的饮料冷库中，邓清（化名）目光扫过一瓶瓶诱人的饮品。0至4摄氏度的低温让逛客的脚步不自觉地放缓，但他却迟迟不愿离开。青柠汁、橙汁、西瓜汁、羽衣甘蓝汁……33种植物果汁SKU，让他驻足近一个小时。邓清是一名专注于消费零售领域的投资从业者，此次专程来山姆，正是为了探寻新上线“特种兵椰子汁”的市场反响。
近年来，山姆与盒马凭借卓越的供应链和选品能力，不仅赢得了消费者的青睐，更吸引了众多敏锐的投资人。他们循着爆款商品一路挖掘，直抵有投资价值的上游供应商。2022年，恩喜村（榴莲千层蛋糕）、利合味道（芝士牛肉卷）、尚古堂（大块叉烧豚骨拉面）等山姆爆款供应商，纷纷获得一级市场青睐，完成新一轮融资。
中国中产阶层的消费升级浪潮在山姆、盒马等新零售业态中持续涌动。货架上、冷柜中，或许正孕育着消费行业的明日之星。然而，这些“明日之星”大多高度依赖山姆、盒马渠道，陷入单一渠道依赖症，估值也普遍处于高位。2023年消费类企业主板上市遇冷，更让消费投资者倍感寒意。
在山姆和盒马中寻找投资标的，虽是条可行路径，却绝非成功的保证。山姆、盒马正悄然转型为消费品牌的“孵化器”？“特种兵椰子汁”在椰汁品类中口碑与性价比并存，进入山姆前已风靡江浙沪，年销售额达30亿元，行业排名第二。邓清观察许久，发现不少消费者纷纷选购，自己也放入购物车，却最终将其划出投资观察清单。“从投资角度，它缺乏投资价值。”他坦言。
一方面，这类成熟大单品现金流充沛，企业自身融资需求不大；另一方面，已进入后期的企业估值较高，不符合早期VC的投资标准。“企业不缺钱，VC投不起。”邓清解释道。意式冰淇淋同样被排除在外——口感虽佳、定位高端，却因渠道趋于饱和，发展空间有限。
邓清的筛选标准严苛：规模适中、估值合理、符合消费趋势、具备成长潜力。几番寻觅无果，他并不失望。同行已率先扫过一轮山姆链，他“捡漏”的概率本就不高。但消费投资人并未放弃，他们持续关注山姆、盒马中的消费趋势变迁。
金鼎资本合伙人李忆岢透露，团队内部成立食品饮料渠道组，每周固定任务就是逛盒马、山姆，分析品类货架表现，捕捉新变化。2021年小青柠汁在山姆走红，刷屏社交网络。盒马等渠道迅速跟进，李忆岢团队考察后发现邱大叔柠檬茶、linlee、柠季等品牌销量不俗，判断该品类有望诞生代表性品牌。2022年，金鼎资本便投资了“柠檬共和国”。
货架变化同样激发投资灵感。李忆岢注意到，盒马、山姆冷柜面积快速扩张，常温饮料被低温产品替代，保质期缩短，冷冻蛋糕、预制产品层出不穷。“短保饮料、预制菜、冷冻烘焙或将成为新方向。”她表示。泰合资本研究部总监王子聪也认为，山姆、盒马的投资主题是“新鲜”与“效率”——前者体现在短保产品，契合健康需求；后者则符合高效生活与标准化生产，如冷冻烘焙和预制菜。
泰合资本以FA身份服务利合味道、尚古堂的投融资项目。利合味道从调味品起家，2019年进军预制菜领域后，推出芝士牛肉卷、惠灵顿牛排等山姆爆款，2020年后连续完成多轮融资。尚古堂为山姆贡献铁板包浆豆腐、大块叉烧豚骨拉面等爆款，后者年销售额超亿元。恩喜村也因山姆爆款产品获得资本青睐，2022年完成数亿B轮融资。
这些供应商不仅打造了山姆特供爆款，产品也进入盒马、Ole’、华润万家等渠道。但据投资人透露，山姆仍是主要合作渠道，销售额占比超50%。李忆岢认为，进入山姆本身就是项目加分项。部分投资人甚至试图挖掘会员店模式的潜力，探讨其变形可能，如社区会员折扣店。
2022年，小红岛、折扣牛等“社区小山姆”企业获得融资，金鼎资本参与小红岛A轮融资。山姆与盒马已成为中产消费风向标。仓储会员店与传统商超形成鲜明对比：山姆、Costco持续扩张，2023年山姆计划新开6家店，全国门店增至48家；Costco8月26日在杭州开设第五家中国门店；截至2023年6月，盒马全国门店数超400家。
零售行业每隔周期就会出现新渠道红利。10年前电商颠覆线下，5年前便利店崛起，3年前短视频直播挑战电商。如今，山姆、盒马等新零售业态或正迎来红利期。投资人期待这些渠道能催生优质消费企业。邓清认为：“持续盈利、差异化竞争的企业永远稀缺，而山姆链汇集了这类供应链企业。”
仓储会员店的选品逻辑是“货找人”——精准定位一二线城市中产家庭，主动筛选产品，精简SKU（山姆约4000个，传统商超2-4万个），以销量取胜。严苛的供应商筛选标准下，新品往往能快速起量。“山姆上线新品首月销售额可达千万级。”王子聪表示。但产品能力与供应链能力是两大前提，涵盖提案、研发、复配、生产管控等环节。王子聪强调：“进山姆是结果，而非融资机会。”
然而，许多供应商已成熟壮大，营收超10亿元。有的企业缺乏融资需求，即便有机会，资金门槛也较高。相比之下，“盒马链”更可能诞生投资机会。盒马鲜生、盒马X会员店、盒马奥莱三种业态中，盒马生鲜零售业态更灵活，能快速测试新品。一位盒马华北选品员工透露，盒马逻辑是快速上新、单品丰富，满足多元需求。其平均30-45天上新速度和97%自有品牌开发成功率行业领先，选品团队还会推出区域特色产品、应季食品。
邓清观察盒马频率越来越高。作为消费者，山姆商品更吸引他；作为投资人，盒马让他看到更多机会。“精酿啤酒”品类在盒马率先兴起，远早于山姆。但投资“盒马链”需更谨慎。山姆爆款小青柠汁、榴莲千层、牛肉卷曾席卷社交平台，盒马则推出青团、小龙虾、火锅熟食等应季产品。麦星资本合伙人郑重强调：“无论货架表现如何，最终要看商业模式、差异化和增长潜力。”
预制菜、烘焙品类备受关注，麦星资本参与投资利合味道、恩喜村。但去年考察的一个营收规模较大的山姆链项目最终未被投资，因其过度满足山姆需求，缺乏长期竞争力。“工业化与厨房加工两码事。”郑重指出。许多供应商80%以上营收来自山姆，难以走出单一渠道依赖。
山姆也在调整策略，试图摆脱对大供应商的依赖。烘焙品类上，恩喜村曾独占鳌头，今年山姆已引入多个同类供应商，对其构成挑战。消费企业主板IPO遇冷，蜜雪冰城A股上市进程停滞，853家在审IPO中仅老乡鸡、老娘舅两家餐饮企业处于问询状态。
2022年完成融资的利合味道、尚古堂、恩喜村估值均超25亿元，部分已进入pre-IPO轮。但上市遇冷迫使企业调整预期，一位投资人坦言需将收益预期延后三五年。邓清所在VC机构仍保持消费投资信心，近期正洽谈一家“盒马链”企业投资。他坚信：“监管非一刀切，利润好、竞争力强的企业仍有窗口期，即便今年上不了，未来仍有机会。”
当前，投资人对比去年对山姆、盒马链的热情有所减退。但这两个渠道中持续的消费升级，仍是观察真实世界的试验田。李忆岢开始思考投资人视角与消费者视角的偏差，抛开趋势判断和新品好奇，回归消费者真实需求。过去她曾因行业信息购买不实用的青柠汁，如今面对新面包，她会更审慎地思考：“中国人的餐桌上究竟需不需要这块面包？”消费永恒，趋势不断，与资本冷暖无关。