微新创想：泡泡玛特发布2025年财报，营收达到371.2亿元，经调整净利润为130.8亿元，分别同比增长184.7%和284.5%。这份成绩单令人瞩目，然而财报发布后，股价却连续两日大跌，累计跌幅超过30%。自2025年8月股价达到高峰以来，一些机构对泡泡玛特的模式提出质疑，认为其过度依赖LABUBU这一IP，激进扩产可能稀释了产品的稀缺性，一旦热度退去，增长将难以持续。这一次的股价下跌，本质上是对这种担忧的延续。
LABUBU的爆发式增长让市场预期被推至顶峰，但非LABUBU IP的增长未能达到预期，导致市场情绪出现落差。董事长兼CEO王宁在业绩会上回应了这种担忧，强调公司每年的规划和动作都是线性成长的体现。他提出2026年的增长目标是「不低于20%」，显示出对未来的信心。在《泡泡玛特必须软着陆》一文中，我们曾推测泡泡玛特需要承认LABUBU成为全球顶流是一个不可复制的概率事件。因此，观察的重点在于它如何将这一偶然事件带来的红利，转化为系统性的能力积累。
哪个IP能火，不是完全由公司决定的，但公司能否持续塑造IP的内容，以及持续激发其商业价值，才是真正的考验。星星人的业绩暴增、DIMOO的老IP翻红、MOLLY的增长乏力，都与这些能力密切相关。抛开股价的短期波动，我们更想关注的是：过去一年，泡泡玛特的系统能力究竟发生了哪些变化。
泡泡玛特也有自己的「七宝」，一家IP公司，核心无非是两件事：新IP能不能跑出来，老IP能不能持续增长。从年报数据来看，除了LABUBU这一全球IP外，SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人这五个IP的营收均突破20亿元。从2025年中报到今年推新IP遇冷，一直有观点认为，泡泡玛特的IP孵化能力正在衰退，难以复制下一个LABUBU。
王宁在中报业绩会上曾回应这一问题，表示「占比不重要，我们相信每个IP都各具特色。」三丽鸥或许是一个值得参考的案例。Hello Kitty在2014财年贡献了76%的收入，但随后连续七年下滑，直到2020财年推行「多角色战略」，将资源倾斜给库洛米、玉桂狗等角色，才在2024财年实现利润新高。此时，Hello Kitty的占比仍有30%左右。这说明，即使一个IP不再占据绝对主导地位，只要其他IP在成长，公司依然具备持续发展的能力。
从IP的增速来看，泡泡玛特的各个IP呈现出不同的发展轨迹。星星人从2024年8月推出，仅用半年时间便突破10亿元，到2025年全年营收已超20亿元。这背后既有内容资源的投入，如绘本、主题曲、乐园偶装，也有品类拓展和联名的快速跟进。今年年初，怦然星动系列手办和毛绒产品，以及情人节与野兽派的家居联名，都在社交媒体上引发热议。星星人在上海延庆路的快闪店开业第一个周末，就出现了排队两小时的现象。
DIMOO的增速同样显著，从23.30%提升至205.2%。泡泡玛特在业绩会上提到，DIMOO的持续增长延展出了更多可能性，毛绒产品已成为最火爆的品类之一。而同为老IP的MOLLY，其同比增速则从105.15%下降至38.4%。这说明，即便是曾经的明星IP，也需要不断寻找新的增长路径。泡泡玛特通过拓展BabyMolly、AngryMolly等支线，试图为MOLLY开辟更多元的产品方向。
从IP的增速差异可以看出，一个IP能否接住热度，一个老IP能否维持生命力，除了「观众缘」之外，更关键的是公司的内容运营和产品开发是否能够持续跟上。没有动画支撑的泡泡玛特，过去一直被质疑是否能让人真正上头。然而，在社交媒体时代，内容的定义已经不再局限于动画和电影。一切能够收获粉丝、建立情感粘性的载体，都可以成为好内容。
库洛米的翻红并非源于动画，而是一条11秒的抖音舞蹈视频；达菲家族没有自己的大电影，却因迪士尼乐园里游客的互动短视频而走红。这些案例说明，内容的传播方式在不断变化，而泡泡玛特也在积极布局。长期来看，其动画和绘本仍在推进中，3月19日，泡泡玛特与索尼影业共同宣布将为THE MONSTERS（LABUBU）开发真人动画电影。而在短期内，泡泡玛特正通过日常短片、线下装置、主题快闪、乐园互动等轻量化内容，持续喂养IP的人设、故事和情感连接。
泡泡玛特的内容系统，情感的载体首先是IP和产品。我们观察到，无论是老IP的产品方向，还是新推出的Zsiga、星星人等IP，泡泡玛特都在努力捕捉时代情绪，让IP成为情绪的出口。多数IP的情感基调是治愈和温暖的，同时也在回应一种社会情绪——对内接纳自己的小情绪，对外带着对现实的小反叛。今年年初，IP「毕奇」的敲敲系列搪胶毛绒断货，正是因为它精准捕捉了年轻人「焦虑又佛系」的精神状态。
这些情绪也体现在每次随新品推出的短片、海报、文案和小卡中。不少用户正是因为「星星人」小卡上的治愈文案而入坑这一IP。甚至当文案稍微有些标准化，就会有用户指责「不走心」或「要赚快钱了」。看似细微的内容，实际上成为IP与用户建立情感连接的触点，也帮助泡泡玛特更精准地进行内容规划。
泡泡玛特COO司德曾提到，他们在捕捉IP可能有的情绪和情感时，除了自己观察，也会关注粉丝对IP的感受。他说：「也许有一些我们真的捕捉到了，觉得IP可以往某个方向走，就一步步往那个方向加内容。」然而，司德也指出，欧美市场对星星人这一IP的理解和国内存在差异。如何基于不同市场调整讲故事和互动的方式，对泡泡玛特的内容能力是一个重要考验。
2023年，泡泡玛特在北京朝阳公园开设了线下乐园，像迪士尼一样，让用户能够与IP直接互动。但乐园只有一家，覆盖有限。因此，2025年泡泡玛特将这套逻辑复制到不同城市的商场中庭、城市地标和文旅景区。例如，Zsiga的「慢下来」主题快闪店、THE MONSTERS的森林秘密基地主题展，以及小野在阿那亚、乌镇的艺术装置，都是在特定场合下，展示IP的独特气质和文艺气息。
这些展览不仅是更大的曝光，也是内容的一部分。2025年以来，泡泡玛特先后为SKULLPANDA、LABUBU、Zsiga、MOLLY等多个IP举办过主题展览。这些展览的体量虽不大，但都呈现了更深的IP内容。以MOLLY20周年展为例，展览展示了2006年至今的全系列手办，穿插了设计师的创作手稿和不同系列的背景故事，展厅内还设置了适合拍照分享的Angery Molly、Baby Molly、Space Molly打卡空间。当所有MOLLY手办出现在一个名为「Molly幻想小镇」的展区时，消费者仿佛能想象出，如果MOLLY拍一部动画片，可能就像「芭比乐园」一样。
今年1月，泡泡玛特旗下展览空间POP MART Gallery在北京798开馆，也反映出其在艺术展方向上的调整。这个空间的前身是2023年开馆的inner flow Gallery，与早期的「艺术品」路线不同，POP MART Gallery如今更聚焦于IP本身，以及与大众的情感连接。
搭建一套IP商业价值的开发系统
IP的内容价值，最终要落到商业价值上。过去几年，泡泡玛特持续围绕IP搭建一套变现系统，这套系统有两个层次。一是不同IP跑出差异化的商业路径，IP矩阵的意义不仅仅是「有多个IP」，更在于每个IP能在各自的圈层里，把商业价值做到极致。例如，不同IP形成了各自的联名资源，Labubu维持高端、奢侈、稀缺的定位，今年陆续与Moynat、USM等品牌联名。星星人和Zsiga则走大众路线，联名对象是护肤、茶咖等更生活化的品类。小野还发展出了一个生活方式品牌，目前已在上海、曼谷开出旗舰店。
小野的运营团队曾向《窄播》表示，手办上常见的木材、皮质、水泥材质，恰好是生活中高频出现的元素。而且，小野的独特气质已经成为一个可以表达态度的符号，天然具备成为生活方式潮牌的潜力。
二是围绕IP开发更多品类和衍生业务。王宁在2025年中期业绩会上提到，「当一个IP形成一个世界级IP，或者是一个符号化的超级IP以后，可以挖掘的品类很多，产品开发方向也很多。」过去一年，泡泡玛特在这一方面动作频频，不断落地和兑现。
产品形态的多元化是最直接的体现，尤其是Labubu带火的搪胶毛绒，在2025年成为销售第一的品类，也成为每个IP延伸商业价值的标配。例如，Zsiga新品笔记的评论区经常有用户追问「什么时候上搪胶毛绒」。泡泡玛特还为IP推出更多「有用」的周边衍生品，包括水杯、数据线、手机壳、抱枕等生活杂货，覆盖消费者更多生活场景。
2025年，泡泡玛特还陆续官宣了珠宝品牌「POPOP」、甜品品牌「POP BAKERY」，下个月也将正式官宣小家电业务。我们在《从上森到Tagi，功能品类也能用「情绪价值」再做一遍》一文中曾提到，情绪消费的需求已经延伸到了日常生活中的「有用」品类。王宁也曾在与李翔的访谈作品《因为独特》中表示，「IP的延展性很强，它本身是一个无用的东西，但它可以放在任何有用的东西上，来提升那些有用的东西的价值。」
从产品形态，到潮玩周边，再到衍生业务的探索，泡泡玛特正在不断扩充IP商业价值变现的可能性。虽然并非所有品类加上IP都能奏效，但泡泡玛特是否具备这些衍生业务配套的供应链和服务能力，也需要经历一个试错过程。但这种探索一定会为IP商业基建找到新的可能性。
这套系统还带来了另一价值——门店效率的提升。目前，泡泡玛特的价格带决定了其门店主要集中在一二线城市，继续下沉开店的边际效益有限，难度更高。这决定了它接下来的增长路线：一条是出海；另一条是通过叠加品类、扩大空间等方式优化现有门店，把单店效能做到极致。
2025年，泡泡玛特中国市场门店净增14家。这也是王宁在中期业绩会上给出的预期，「希望尽量不增加门店，但是把每个门店做好。」中国业务总裁褚音的解释更具体：根据不同价位、空间属性和营销节点，把合适的品类精准投放到不同的渠道，靠提高商品匹配效率来提升门店收入。
不同的产品形态和衍生业务，还撬动了更多元的门店类型——专门卖MEGA的POP MART COLLECTION、专门卖萌粒的POPBEAN，以及珠宝店、甜品店、生活方式店。这些新业态与原有门店形成互补，通过业态分层来提升不同城市的门店产出效率。一线城市可以同时容纳盲盒店、珠宝店、甜品店，用更丰富的业态承接细分需求；二三线城市则根据市场阶段引入适配业态，例如宁波的「POPBEAN」快闪、哈尔滨、沈阳、青岛的甜品快闪，让不同发展水平的城市都能找到最适合的IP落地方式。
从「inner flow」改名为「POP MART Gallery」，再到MEGA、萌粒品类店和衍生业务的孵化，泡泡玛特旗下越来越多业务以「POP」为前缀。我们可以把这些动作看作一次品牌资产的统一，所有的业务都回归到IP这个原点，共同围绕IP，不断地深化内容和商业价值。
